上海家化：重阳高毅等私募重仓个股，曾经日化龙头能否王者归来？-三亚家化旅业有限公司_保险理财

世界上能够算得上“暴利”的正经生意，你能想到什么？化妆品行业绝对算一个。作为一名正常的女性或者有女朋友的暖男，你一定知道很多大名鼎鼎的品牌，比如YSL、兰蔻、欧莱雅、 LA MER、MAC、雅诗兰黛、资深堂、碧欧泉、倩碧......这些大牌化妆品公司有多赚钱呢？说出来你可能要吓一跳——法国巴黎的全球化妆品巨头欧莱雅，去年的毛利率高达73%。

这个时候，再看看我国，大家会发现，虽然我国乱七八糟的护肤品、化妆品品牌一大堆，但你还真说不出一个像雅诗兰黛、海蓝之谜这样的大牌子，真是闻者伤心、听者落泪。也难怪女神们都热衷于海外代购，真不是女神们不爱国，是国内真的没有大牌子啊！！！听到这里，是不是有一种深深的失落和无奈。不过好在天无绝人之路，我们虽然美妆领域还和国际大牌有那么一丢丢差距，但我们在日常化妆品领域，可是有着悠久的历史。六神、佰草集、高夫、美加净，这些国货品牌你一定听过也用过，他们的背后都有一个共同的爸爸，那就是上海家化！

上海家化的前身是香港广生行，成立于1898年。彼时，国家正处于内忧外患之中，西洋产品大量涌入中国市场，而民族工业才刚刚起步，鲜有优质国货产品。广生行旗下的“双妹”品牌产品，不仅以优异的品质在巴拿马世博会上荣获金奖，而且宣传力度较大，成为20世纪30年代上海滩首屈一指的经典品牌。

新中国成立后，审美趋势倾向于朴素和大众化，在此背景下公司相继推出大众定位的“友谊”、“雅霜”和“美加净”品牌护肤品，风靡全国。改革开放以来，居民生活质量逐步提升，审美倾向趋于多元化和个性化，公司在不断扩充产品品类，20世纪90年代相继推出经典个人护理品牌“六神”、男士护肤品牌“高夫”和主打中草药理念的品牌“佰草集”。2000年以来，持续发力细分品牌，包括家庭清洁品牌“家安”和针对敏感肌皮肤的“玉泽”。

只可惜时光容易把人抛！在经历了前几年的大幅增长后，近些年上海家化的发展并不尽如人意。2019年上海家化（600315.SH）年报显示：报告期内，公司实现 75.97 亿元营业收入，同比增长 6.43%；毛利率 61.87%，同比略有下降，主要为成本上升所致；归属于上市公司股东的净利润为 5.57 亿元，同比增长 3.09%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润为 3.79 亿元，同比下降 16.91%。

作为A股化妆品行业四强，2019年，上海家化、珀莱雅、御家汇和丸美四家企业营业收入分别为 79.59 亿、31.24 亿、24.12 亿和 18.01 亿。上海家化的营收比后面三名的综合还要多，但是，上海家化2019年利润却只有5.57亿，比第二名丸美的5.15 亿高不了多少。市值方面，截止2020年10月24日，珀莱雅市值307亿，丸美269亿，都已经超过了“百年家化”258亿，想当年，上海家化就是传奇。提到六神，那就是花露水的代名词，提到佰草集，那就是全球唯一的中药化妆品品牌，难怪家化的创始人葛文耀1月份也在微博哭诉，伤心惋惜啊！

冰冻三尺非一日之寒，上海家化的困境其实由来已久。在2013年前的12年时间，创始人葛文耀任下的上海家化重振国货雄风，业绩与股价单边上涨；而平安入驻以后，管理层与大股东战略意见相左导致发展方向频繁更换，战略方向不稳定；2013年-2016年平安指派的董事长谢文坚更是“拨乱反正”，搞去“葛”化，管理层频繁变动，大量人才流失，包括首席配方师史青、“中国化妆品研发第一人”李慧良等人。很多大方向的决定上，居然陷入“葛文耀做什么，谢文坚不做什么，谢文坚做什么，平安不同意做什么”的混乱局面；2016-2020年张东方任上，结束了“拨乱反正”，但却也没有把家化带出困境。管理层的不稳定直接导致公司战略与管理水平不稳定。

当然，公司的核心问题不在于频繁换帅，试想一下，贵州茅台老总经常落马，也照样不阻碍他成为超级大牛股的实事。所以频繁换帅只是结果，不是因。如果公司躺着都能赚钱，谁又愿意频繁换帅呢？更何况，换了三个大佬都不行，说明还是公司产品或者战略出了问题。近几年，上海家化被普遍诟病的就是“三高”问题——存货高、费用高、

应收

高，说白了就是市场不认可，只能靠强推勉力维持增长。

渠道方面，14-16年我国渠道发生了翻天覆地的改变

，

尤其是电商兴起

，

家化没有积极应对却走向了内战

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使得家化一下子没落了。定位方面，家化的定位偏低端，客户群体老化，行业内重点推崇定位于年轻人的珀莱雅（603605.SH）和打造高端市场的丸美股份（603983.SH）。营销方面，家化营销不利，品牌影响力逐步下降。上海家化新增的营销费用未能大量用在数字化营销上，也未能利用文化IP强化品牌，营销未能紧密结合消费者需求，致使家化在消费者心中无法建立长久的正面形象，这些才是上海家化落寞的主要原因。

当然，这家百年老店也在积极变革。今年4月份，原欧莱雅高管潘秋生接任上海家化CEO。6月16日，上海家化召开2019年度股东大会，潘秋生首秀。6月17日，上海家化股价涨停。

潘总确实是个厉害人，尤其擅长驱动转型与变革，2015年-2019年，潘总任职欧莱雅，帮助公司实现渠道战略转型（想想看，那时候不正是欧莱雅被线上电商打得节节败退的时候么？），任职期间，欧莱雅线上业务占比大幅度提升，整个公司亚太地区销售占比由 22.5%提升至 32.2%，复合增长率达14%，潘总离职那年，亚太地区销售总额高达 96 亿欧元。

2019年，潘总被请到美泰，在今年4月之前，担任美泰全球副总裁兼中国区总经理，任职期间帮助公司实现全方位业务改善并扭亏为盈，创下过去5年最佳运营记录。由此可见，这位潘总，最是擅长临危受命，帮助落难王子困境反转.....

此外，上海家化虽然营收、净利润几乎零增长，但公司现金流充裕，财务指标优异，每年拿大把现金分红。处于行业顶端的企业，即便是业绩增幅不大甚至下滑，都有丰厚的现金回馈投资者。这类企业的特点是赚到钱很少投入生产线扩张，往往是用来购买理财和分红。上海家化的历年现金流量表显示，公司账面资金充裕。近十年来，公司经营性现金流量净额均为不菲的正数，且大部分年份均超过净利润，说明公司销售的商品都收回了现金。

从财务角度看，一般来说扣非净利润才是真正“脱水”后的净利润，所以上海家化的扣非净利润大幅下滑，也被不少财务专家认为公司经营实力下降。但是，很少有人注意公司非经常性损益的构成。公司的投资收益主要由四大部分组成：公允价值变动收益、投资收益、资产处置收益和其他收益。其中，公允价值变动收益8428万元，主要来自于公司购买的金融资产的评估增值；投资收益1.54亿元，主要来自于联营公司利润分成1.1亿元；资产处置收益1.38亿元，主要来自于公司出售土地；其他收益9999万元，主要是政府补贴。从构成来看，大部分与公司核心业务无关，但是来自联营公司的投资收益，被很多人忽视了。

年报显示，公司有四家持股比例低于50%的参股公司：漳州片仔癀上海家化口腔护理有限公司、三亚家化旅业有限公司、丝芙兰(上海)化妆品销售有限公司、丝芙兰(北京)化妆品销售有限公司。对两家丝芙兰的持股比例均为19%，而2019年两家丝芙兰合计净利润超过6.2亿元，甚至超过上海家化的净利润，公司的投资收益主要来自这两家参股的丝芙兰。丝芙兰是全球著名奢侈品品牌LV旗下的子品牌，全球最负盛名的美妆卖场，网罗国际上数十家顶级美妆个护品牌，在中国市场发展势头迅猛。在坦然承认国产品牌很难占领高端化妆品市场的基础上，上海家化选择了另外一种方式切入高端——合资。从这个角度看，和丝芙兰的合资并不是非主营，而是核心业务的另一种实现方式，这是“潜伏”在公司年报里的小惊喜。作为合资公司，上海家化必然可以将自己的产品打入丝芙兰卖场，如果能够和国际顶级品牌形成良好的互动，树立公司的高端品牌形象，这将是非常深远的一步投资。

纵观发达国家的发展历程，一个国家的发展强大，必定伴随着不少民族品牌的兴起，这方面从我国家电行业走出的格力、美的企业，手机行业走出的华为、小米企业等都可以得到佐证。近年来，随着国货潮兴起，国产化妆品得到越来越多国人的认可，市场份额也逐年提升。未来，中国化妆品行业大概率会出现一些像欧莱雅、资生堂等国际日化巨头，而在国产品牌中，最终谁会胜出呢？上海家化应该还有机会。作为中国日化行业历史最悠久的民族企业之一，家化目前已发展为品牌和渠道布局最为全面的本土日化龙头。当然，这并不能得出它能够在逆境中反转的结论。在公司无法解决核心定位问题前，我们都无法对公司的未来给予太乐观的预期。只能说上海家化拥有促成反转的条件，是否能迎来反转的结果，我们保持关注，拭目以待。